Mark-to-Market vs Accrual: E vremea ca fondurile mutuale românești să se maturizeze

De ani întregi, industria românească a fondurilor mutuale raportează creșteri mai mult decât semnificative de active și de număr de investitori. Și bravo ei. Este însă vremea ca industria să se maturizeze din punct de vedere al evaluării acestor active, în condiții de piață.

Discutăm aici despre fondurile mutuale specializate pe instrumente de plasament cu venit fix, respectiv obligațiuni, care, de altfel, formează grosul industriei de profil. Valoarea unităților de fond ale acestora, în funcție de componența portofoliului de dețineri, se poate stabili în două moduri. Le vom prezenta cu denumirile lor consacrate în limba engleză: Accrual și Mark-to-Market.

Pe plan mondial, aproape că s-a generalizat metoda de evaluare Mark-to-Market. Pe românește, marcare la piață. În ce constă metoda? E foarte simplă. Practic, este vorba despre a ține cont în permanență, zilnic, de fluctuația prețului de piață al plasamentelor fondurilor mutuale la stabilirea valorii unităților lor de fond.

Dat fiind că activul net al fondurilor mutuale de obligațiuni din România este compus în proporție majoritară din titluri de stat românești, variația prețului acestora este determinantă în stabilirea valorii unităților de fond. Astfel, în fiecare moment, găsim pe Bloomberg evoluția prețurilor titlurilor de stat românești în funcție de variația dobânzilor. Pe baza acestor prețuri se stabilesc valorile unităților de fond.

Metoda Mark-to-Market este cea mai firească și chiar de la sine înțeleasă pe piețe lichide, cum a ajuns, din fericire, să fie și piața românească a titlurilor de stat. E normal ca valoarea unităților de fond să fluctueze în funcție de evoluția portofoliului de dețineri al fondului, iar cumpărările și vânzările de unități să se facă la prețuri rezultate din această metodă de evaluare, fluctuația valorii fiind comunicată prompt și transparent investitorilor în fonduri.

Din păcate, pe piața românească, sunt fonduri mutuale de obligațiuni importante care au rămas încă la așa-numita metodă Accrual. În ce constă aceasta? Nu se ține cont de fluctuațiile reale ale pieței, ci doar de valoarea la maturitate a titlurilor de stat. Astfel, în fiecare zi, valoarea unităților de fond crește constant, odată cu dobânda acumulată a titlurilor. Suma totală acumulată ca randament până la maturitatea titlurilor de stat este împărțită la numărul de zile rămas până la scadență și rezultatul este adăugat zilnic la valoarea unității de fond.

Ceea ce nu reflectă deloc evoluțiile pieței, care implică și o anumită volatilitate a pretului. Însă metoda Accrual a apărut acum 20 de ani, când tocmai, nu prea exista piață și lichiditate dată de tranzacții, astfel că s-a apelat la această extrapolare matematică pentru calculul valorii unităților de fond de obligațiuni. În plus, atunci când obligațiunile deținute au scadența apropiată, sub un an, diferențele de evaluare sunt nesemnificative.

Atunci când dobânzile cresc, valoarea unităților de fond tinde să scadă odată cu cea a titlurilor din portofoliu, iar investitorii văd acest lucru din raportările administratorilor de fond. Dacă scăderile de valoare ale obligațiunilor persistă, iar fondul nu este marcat, există riscul ca investitorii să intre în panică și să-și răscumpere unitățile de fond, secând de lichiditate fondurile, care vor trebui sa vândă rapid din obligațiunile deținute... la prețul pieței. Acest preț fiind semnificativ mai jos decât cel reprezentat în evaluarea activului net calculat anterior, ceea ce creează pericolul prăbușirii fondurilor, exact ca în cazurile de panică bancară.

Numai fondurile care utilizează Accrual se confruntă cu acest risc, căci publicul nu vede din timp evoluțiile pieței preluate zilnic în prețurile unităților de fond. Riscul, însă, fără îndoială există și nu este corect ca el să le fie ascuns investitorilor.

Istoria recentă a oferit mai multe exemple de magnitudine pe plan extern cu privire la riscurile presupuse pentru investitori de nemarcarea la piață a valorii deținerilor de instrumente de plasament. Răsunătorul faliment al Enron a avut drept cauză, printre altele, faptul că multe dintre contractele futures ale companiei pe piețele de energie electrică și gaze naturale erau evaluate prin metode contabile similar Accrual și nu prin prețuri ale pieței, dat fiind că respectivele contracte aveau lichiditate foarte redusă și nu se efectuau decât foarte puțin tranzacții cu ele. Astfel, investitorii Enron au fost induși în eroare și în acest fel în ceea ce privește valoarea companiei.

Mai de curând, criza financiară din SUA din 2007-2008 a avut printre cauze prăbușirea pieței obligațiunilor bazate pe pachete de credite ipotecare subprime. Multe dintre aceste obligațiuni erau trecute în bilanțurile deținătorilor la valori rezultate din aplicarea metodei Accrual, tot din cauza lipsei de lichiditate a pieței. În consecință, au rezultat prețuri și valori artificiale, nevalidate de piață, care au făcut ca aceste instrumente financiare să pară mai valoaroase și mai sigure decât erau de fapt și stimulând un sentiment de falsă încredere în rândul investitorilor.

Ca să fim onești până la capăt, așa opera și FNI. Variația afișată a unităților de fond era permanent ascendentă și nu avea nici o legătură cu fluctuația reală a piețelor. În consecință, oamenii dormeau liniștiți. Până s-a spart bula și a început panica.

Mai mult, trebuie spus că legislația românească în vigoare obligă fondurile de pensii private să utilizeze metoda Mark-to-Market pentru a-și evalua valorile unităților de fond. Iar spre deosebire de fondurile mutuale, fondurile de pensii nu se confruntă cu riscul unor valuri bruște de retrageri masive, dat fiind că participanții își pot scoate banii din fonduri doar când ies la pensie. Și mai e până atunci, căci fondurile românești de pensii private au fost înființate de-abia în 2008.

În consecință, este momentul trecerii generalizate la metoda Mark-to-Market pe piața românească a fondurilor mutuale, demers la care trebuie să contribuie atât fondurile înseși, cât și supraveghetorul pieței, ASF. Investitorii trebuie să se obișnuiască cu fluctuațiile pieței chiar și pe segmentul plasamentelor cu venit fix. Iar administratorii de fonduri trebuie să fie transparenți cu clienții lor.